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史瓦格期貨基本分析(上)

Schwager on Futures : Fundamental Analysis

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內容簡介 Introduction

※相關優惠套書(點擊套書名查看更多介紹):《史瓦格期貨攻略套書

 

《史瓦格期貨基本分析》是期貨操作基本分析領域內最深入而涵蓋面最廣的一部經典之作。史瓦隔多年在市場中操作、淺心鑽研,出版多本著作都甚受好評,公認為這個領域中不可多得的權威。本書內容彌足珍貴,是投資人每個交易日不可或缺的工具書。

 

「期貨權威傑克•史瓦格利用基本分析預測價格走勢,產生明確可靠的資訊來源,任何期貨交易人都不容錯失。」— Tom Baldwin Baldwin Group董事長

 

「這本書不能讓你立即成為頂尖的商品交易人,但可以告訴你成功的開始必備的知識。」— Jim Rogers《全球投資漫談》作者

 

「傑克•史瓦格總是能夠以最清晰的手法,表達期貨交易最晦澀的內容。」— Richard Dennis Dennis Trading Group總裁

作者簡介 authors Introduction

Jack D. Schwager 【傑克•史瓦格】

現任:

平台的共同創辦人,擁有布魯克林學院經濟學學士、布朗大學經濟學碩士學位。曾任倫敦對沖基金顧問公司Fortune Group的合夥人,以及在華爾街某些主要期貨研究機構擔任董事,時間長達22年。史瓦格在期貨與對沖基金領域裡是一位備受肯定的專家,同時也是資深的金融交易者及財金作家。

 

(Market Wizards)、《新金融怪傑》(The New Market Wizards)、《股市金融怪傑》(Stock Market Wizards)以及《新世紀金融怪傑》(Hedge Fund Market Wizards)等四部著作。他的第一本著作《期貨市場全書》(A Complete Guide to the Futures Markets),也被期貨界公認為最經典的參考書籍。後來這本書經過重新整理與增訂,成為《史瓦格期貨基本分析》(Fundamental Analysis)、《史瓦格期貨技術分析》(Technical Analysis)以及《史瓦格期貨交易管理》(Managed Trading: Myths and Truths)等三本著作。直到2017年,史瓦格將數十年的經驗重新彙整為《期貨市場全書(全新增訂版)》(A Complete Guide to the Futures Markets, 2E)。

 

史瓦格所共同創立的FundSeeder平台網站,專門提供投資科技相關資訊,宗旨是開發金融交易人才,並提供投資資本。他也經常出席講習會,演講主題廣泛,包括:偉大交易者的通性、投資謬誤、對沖基金投資組合、管理性帳戶、技術分析以及交易系統評估等。

 

推薦序 Recommended preface

前言

交易導向的金融書籍在內容處理上往往都稍嫌不夠深入。另一方面,比較嚴格的書籍又太過於強調學術性而忽略實務上的運用。本書的宗旨是由實際交易的角度,廣泛而深入地探討基本分析的相關技巧。

 

第I部分將處理一個頗具爭議性的問題:那一種方法比較理想 ― 基本分析或技術分析?第Ⅱ部分將介紹各種基本分析的方法。第Ⅲ部分專門討論迴歸分析,這是基本分析領域中運用最廣泛的一種工具。第Ⅳ部分是以個別或各類市場為主題;除了說明特定市場的概況之外,我們還透過實際的範例解釋第Ⅱ與第Ⅲ部分中各種分析方法的運用。

 

 

閱讀指引

 

初學讀者

本書的對象包括態度嚴肅的初學者與專業的玩家。初學者可以跳過第Ⅲ部分(或許應該瀏覽第15章),因為其中的內容稍微困難一些。略過第Ⅲ部分並不會妨礙本書的連貫性。可是,如果初學者有強烈的學習慾望,我可以強調一點,第Ⅲ部分並沒有涉及艱深的數學。

 

進階讀者

第2章介紹期貨市場的概況,這是針對初學者而準備,目的是提供本書閱讀上的一些背景知識。基於「名符其實」的原則,第2章的標題定為「初學者導讀」。如果讀者對於期貨市場已經非常熟悉,而且無法再忍受期貨術語或避險觀念的重覆介紹,請直接由第3章開始。

 

所有的讀者

書中所引用的市場範圍,完全是為了說明普遍性的觀念,絕對不是強調特定市場的個別運用。換言之,範例中所提到的個別市場,它們本身並不重要。所以,如果讀者對於相關市場沒有興趣,或許想略過不讀。請克制這種念頭,因為很可能造成內容不連貫的後果。

目錄 Table of Contents

 

 

上冊

 

第Ⅰ部份:背景知識

 

1 基本分析與技術分析之間的爭議

 

2 初學者的導讀

本章宗旨

期貨市場的性質

交割

契約規格

成交量與未平倉量

避險

商品避險的範例

金融期貨的避險

避險的一般性評論

投機

交易指令類型

佣金與保證金

稅務的考量

第Ⅱ部份:基本分析

 

3 十四種邏輯謬誤或戒條

五段情節

情結1

情結2

情結3

情結4

情結5

十四種邏輯謬誤

由真空的角度看待基本面資料

把舊資訊視為新聞

去年同期比較

將基本面資料視為時效性的判斷工具

缺乏視野

忽略恰當的時間考量

認定價格不可能遠低於生產成本

不當的推理

比較名義的價格水準

忽略市場預期

忽略季節性考量

預期價格將遵從國際交易協定的目標水準

根據不充分的資料作成結論

需求與消費觀念混淆

 

4 供/需分析:基本經濟理論

供給予需求的定義

需求量化的問題

消費與需求之間的差異

納入需求的必要性

納入需求因子的可能方法

傳統的基本分析何以不適用於黃金市場

 

5 基本分析的類型

「老手」的方法

平衡表

表格與圖形的方法

回歸分析

經濟計量模型

季節類比的方法

等級歸類的方法

指數的模型

 

6 技術分析工具在基本分析中的運用

趨勢定義方法

範例

抽離趨勢的資料

考慮資料的時間落差

時間落差的衡量

最佳化程序的缺點

資料公佈的時間落差

指標的權數結構

單一指數模型的範例

後記

 

7 預期的角色

採用一年的估計值而不用修正數據

價格預測模型中納入預期的變數

預期對實際數據的影響

如何界定新作物的預期?

 

8 納入通貨膨脹

 

9 季節性分析

季節性交易的觀念

現貨與期貨價格的季節性型態比較

預期的影響

真正的偏頗獲常態的機率?

計算季節性指數

平均百分率的方法

關聯相對法

分段處裡季節性型態

抽離季節性影響的資料

最大上升量與最大下降量的季節性比較

反季節性的價格行為

由走勢圖中判定季節性

結論

 

10 個別市場的季節性研究

本章表格的解釋

本章圖形的解釋

建構季節性指數的價格資料

注意事項:季節性資料在交易上的運用

季節性表格與圖形

 

11 市場反應分析

評估市場對於重複性事件的反應

範例A:美國農業部的豬隻報告

範例B:十月份橙汁產量與收支估計

違反常態的市場反應

重複性事件

孤立事件

 

12 政府計劃與國際協議

討論主題:價格的影響

美國農業政策:相互衝突的目標

耕種面積的計畫

降低耕種面積的計畫

正常的彈性耕種面積

選擇的彈性耕種面積

土地休耕補貼

支撐價格的貸款計畫

基本貸款價格

目標價格與補貼款項

行銷貸款計畫

農民持有準備

進口/出口的管制

出口支持計劃

結論:國內的政府計畫

國際協議

參考

 

13建立預測模型:逐步說明

 

14 基本分析與交易

基本分析與技術分析的比較:更需謹慎

基本分析的三大陷阱

結合基本分析、技術分析與資金管理

何以需要基本分析?

市場是否會立即反映基本面?

針對價格走勢強行套入消息

基本面的發展︰長期的意涵與短期的反應

結論

第Ⅲ部份:回歸分析

 

15 回歸分析簡介

基本概念

最適配的意義

範例

回歸預測的可靠性

 

16 初級統計學

離散度的衡量

機率分配

查閱常態曲線(Z)的表格

母體與樣本

由樣本的統計量估計母體的平均數與標準差

抽樣分配

中央極限定律

平均數的標準誤差

信賴區間

t檢定

 

17 檢視回歸方程式的顯著性

母體的回歸直線

回歸分析的基本假設

檢定回歸係數的顯著性

回歸的標準誤差

個別預測的信賴區間

項外插補

判定係數

相關性的誤解

 

18 多元回歸模型

多元回歸簡介

多元回歸模型的t檢定

回歸的標準誤差

個別預測yf的信賴區間

R2與校政R2

F檢定

閱讀電腦輸出結果

 

 

下冊

 

19 回歸方程式的分析

離群值

殘值圖

自身相關的定義

利用DW統計值衡量自身相關

自身相關的意涵

遺失變數與時間趨勢

經過轉換而產生線性關係

利用轉換來剔除自身相關

不等變異性

虛擬變數

多元共線性

 

20回歸分析運用上的實務考量

決定應變數

選擇自變數

一般性考量

是否應納入預測期間之前的價格

挑選調查期間的長度

預測誤差的來源

模擬

分段回歸

回歸分析的逐步程序

結論

參考書目

第Ⅳ部份:基本分析的運用:個別市場

 

21 預測活豬價格

預測供給

需求面的考量

價格預測模型1

價格預測模型2

考慮預測誤差

預測價格高點與低點

價格預測交易

結論

 

22 預測活牛價格(作者Bill Gary)

消費完全由產量所決定

長期供給的決定因子

飼養場存量

季節性

生產面的季節性

消費性的季節性

價格的季節性

活牛產業的主要結構性變化

結論

 

23 預測穀物價格

存量/消耗量比率:基本面的重要指標

小麥的基本概況

小麥的等級

生產

消耗

年度的小麥價格預測模型

玉米的基本概況

生產

消耗

每季的玉米價格預測模型

結論

 

24預測黃豆價格(作者Anne Frick)

季節類比研究:基本面的時效評估方法

基本面概況

黃豆類商品

美國黃豆生產

美國出口

黃豆餅的使用

黃豆油的使用

期末存量

重要因子

結轉存量

生產量

總共給量

使用量

價格行為

因子的結合

穩定的季節性型態

作物恐慌的上漲高點

收成期的低點

收割後的高點

二月份的頓挫

挑戰季節性分析的契約月份

類比分析的範例

預測春季高點與隨後的低點1993年7月份黃豆契約

價格行為的季節性類比分析

預測11月份契約的7月份高點與回檔低點

納入黃豆油與黃豆餅的預測

相關報告與資訊來源

主要報告

次要報告

結論

 

25 預測糖價格

鬱金香與糖

生產

消費

價格預測模型

作物年度開始之前的價格預測

結論

 

26 預測咖啡價格(作者Sundra Kaul)

出口管制之前與之後的咖啡

等級分類的分析方法

評估生產國的平衡表

可供出口數量

預期出口百分率

未來供給

咖啡生產的基本面概況

生產國平衡表的整體評估讀數

生產變數的整體評估讀數

生產變數的等級評估:兩個範例

評估消費國的平衡表

消費國的平衡表

消費國的存量

消費國的消耗量

存量/消費量比率

消費變數的等級評估:兩個範例

結合為價格預測模型

基本模型的延伸

結論

 

27 預測原油價格(作者Michael S.Rothman)

原油的類別

供給/消費的平衡表

消費

非OPREC的石油供給

OPREC的供給

存貨數量:幽靈資料

OPEC的政局:預測石油價格的關鍵因子

預測石油價格:綜合的方法

 

28 預測銅價格

供給面的因子

需求面的因子

經濟指標

通膨指標

利用銅價差為指標

考慮資料取得時間

將基本面資料轉化為時效訊號

結論

附錄:最近交割月份契約與連續期貨契約之間的差別

最近交割月份期貨契約

連續期貨契約

哪一種價格數列比較理想?

 

29 預測黃金(貴金屬)價格

黃金的基本面:不重要因子

黃金與通貨膨漲

外匯價格走勢

經濟指標

黃金與利率之間的關係

人氣指標

建構單一的綜合指數

結論

 

30 預測匯率(作者Katherine Jones)

購買力平價理論

國際收支平衡

利率

經濟因子

政治因子

匯率預測模型的範例:美元/德國馬克

結構性政策與政府政策干預

貨幣協定

結論

 

31 預測利率(作者Katherine Jones)

市場結構

需求面因子

供給面因子

結論

附錄:公債期貨契約的定價

 

32 預測國外利率(作者Katherine Jones)

全球債券市場之間的互動關係

利率風險

政治發展

經濟成長

通貨膨脹

貨幣政策

財政政策

風險評估

預測的範例:英國利率

區域性因子與未來的展望

歐洲

入本/亞洲

美元集團國家

結論

 

33 預測股票市場(作者Courtney Smith)

股票市場的驅動因子

指標的選擇

盈餘成長

價值評估

貨幣政策與利率

整體經濟與景氣循環

通貨膨脹

痛苦指數

人氣指標

將市場指標轉化為時效訊號

整合的方法

結論

附錄 契約細節內容

 

關鍵字:寰宇出版/ Jack D. Schwager 【傑克•史瓦格】/ 寰宇財務顧問公司

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第一章

基本分析與技術分析之間的爭議

 

非常奇怪地,那些窮困潦倒的技術分析家總是不願意放棄自己的方法。如果失敗能夠帶來任何教訓的話,那可能是更加的熱衷與執著。如果你不顧社交禮儀而問他為什麼破產,他可能會老實回答 ,一切都是因為誤信圖形的人性弱點。在一次餐宴中,我就如此問一位技術分析的朋友,他的回答我差點嗆死。從此以後,我有一個原則,絕對不與技術分析者共餐,因為這有礙消化。~Burton G. Malkiel

 

有一天晚上,我與一位基本分析者共餐,不小心把一把尖銳的餐刀弄掉了。他看著尖刀在空中翻滾,然後刺穿他的鞋子。「你為什麼不躲開?」我不可置信的問道。「我正等著它向上反彈,」他回答。~Ed Seykota(一位著名的技術分析者)

 

基本分析是採用涇濟資料(包括生產、消費、可支配所得…等)預測價格,技術分析幾乎僅研究價格本身的型態。那一種方法比較理想?這個問題就是引起爭議的主題。非常有趣的,不論是初學的生手或老練的專家,對於這個問題的看法似乎都相當堅持。在我的兩本訪談論集中,某些頂尖的交易者都顯現極端分岐的立場。

 

吉姆•羅傑斯(Jim Rogers)就是典型的代表人物。1970年代,「量子基金」(Quantum Fund)在吉姆•羅傑斯與喬治•索羅斯(George Soros)的共同管理之下,成為當代最傑出的共同基金。由於不願意承擔基金管理上的重大責任,羅傑斯於1980年離開「量子基金」而專門從事自己的投資 ― 結果顯然非常成功。(在索羅斯的領導之下,「量子基金」隨後幾年的表現仍然極為亮麗。)這些年來,羅傑斯對於市場的預測相當精確。舉例來說,在1988年的一次專訪中,他正確預測日本股票市場的崩跌與黃金行情的長年下跌走勢。任何的市場玩家顯然都不應該忽略吉姆•羅傑斯的看法。

 

當時,我就圖形分析(傳統的技術分析方法之一)請教羅傑斯的看法,他回答:「我從來沒有遇到一位富有的技術分析者;當然,這不包括那些銷售技術分析服務而大賺錢的人們。」這種尖銳的嘲諷口吻足以凸顯羅傑斯對於技術分析的態度。

 

馬提•史瓦茲(Marty Schwartz)的看法則代表另一個極端的見解,他是股價指數期貨的個人交易者。當我訪問他的時候,史瓦茲正準備開始代客操作的業務,手頭上正好有一份送審的個人績效紀錄,他允許我瀏覽其中的內容。在此之前的10年期間內,他的平均報酬率是25% ― 每個月!另外,在整體120個月的期間內,僅有兩個月發生虧損,分別為2%與3%。顯然地,史瓦茲的看法也不容忽視。

 

訪問中,我問史瓦茲是否完全放棄基本分析而成為純粹的技術分析者(史瓦茲曾經擔任股票分析師的工作)。雖然我沒有提及羅傑斯的評論,但他的回答幾乎是針對著吉姆•羅傑斯而發。「毫無疑問。當人們說道,「我從來沒有遇到一位富有的技術分析者,」我就覺得非常可笑。這是一種傲慢而無知態度。我在基本分析的領域內打滾九年而僅能夠勉強討生活,但技術分析讓我致富。」

 

情況就是如此。兩位都是最頂尖的市場玩家,他們對於基本分析與技術分析的看法卻南轅北轍。你究竟應該相信誰呢?

 

就我個人的見解來說,羅傑斯與史瓦茲的觀點都代表部分的真理。不論是純粹的基本分析者或純粹的技術分析者,或是兩者的綜合都可能成功。這兩種方法顯然不會相互排斥。事實上,不少最頂尖的交易者是採用基本分析判斷行情的方向,然後利用技術分析評估進場與出場的時間。

 

我發現成功的交易者都具備一種共同的特徵,他們引用最適合自己個性的方法。某些交易者偏愛長期的時間架構,有些則偏愛當日沖銷;某些交易者非常能夠接受自動化電腦程式所提供的訊號,有些則認為機械性方法是一場夢魘;某些交易者喜愛融入交易所營業大廳的瘋狂氣氛中,有些則需要絕對安靜的思考場所;某些交易者覺得基本分析最有道理,有些則自然傾向於技術分析,還有一些是折衷而各取所長。

 

所以,「基本分析與技術分析,孰優孰劣?」這個問題並沒有正確的答案。理由很簡單,這完全取決於個人的心態。

 

基本分析與技術分析被接受的程度顯得起伏不定。1970年代,當我剛進入市場分析的領域時,基本分析被視為是紮實的方法,技術分析多少有些旁門左道的意味。

 

可是,在1970年代的商品大多頭行情中,前述的狀況有了變化,明確的價格走勢顯然有利於技術分析者所採用的順勢交易方法。這段期間內,即使是最單純的順勢策略也有理想的表現,精密的基本分析卻經常產生錯誤的結論。處在這種環境背景下,技術分析的氣勢迅速成長,基本分析的陣營則趨於沒落。這種趨勢繼續延伸到1980年代;於是,技術分析成為主流的方法,基本分析則成為冷門的領域。1980年代末期,期貨業內的基金經理人(商品交易顧問[commodity trading advisor])幾乎都僅採用技術分析,或至少有一大部分的交易決策是源自於技術分析。所以,在1970年代初期,極少市場玩家會考慮技術分析;在1980年代末期,基本分析也陷入相同的處境。

 

目前,整體市場的行為變得不可捉摸,很少趨勢能夠持續延伸,假突破的情況愈來愈常見(換言之,價格一度突破先前的交易區間,但隨後又折返)。過去表現傑出的順勢交易方法都顯退步,至少會呈現週期性的嚴重虧損。就目前來說,績效最理想的交易者與基金經理人大多採用基本分析導向的方法,至少交易決策相當仰賴基本分析。因此,當本書撰寫的時候(1994年),鐘擺似乎又由技術分析盪回基本分析。

 

在這場激烈的爭議中,並沒有「正確」的一方;適當的方法取決於個人的認定。另外,在不同的期冒,同一個人也可能有不同的答案,甚至於截然相反的立場。某些交易者認為基本分析最適合自己的個性。或者,在基本分析的架構內套上技術分析的技巧,這可能是一種更有效的方法;事實上,許多最頂尖的交易者都是採用這種方法。總之,每位分析人員或交易者都應該研究這兩種方法,尋找最適當或最自然的「中庸之道」。

 

第14章將詳細討論基本分析與技術分析的優、缺點,並處理這兩種方法結合上的實務考量。關於技術分析,請參考《史瓦格:期貨技術分析》。

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