引言

散戶的機會

2008年全球金融海嘯之後，專業基金經理人遭到前所未見的放大檢視。世人主要的怨言，是這些人領取的薪酬太高，創造的報酬卻低的驚人。多數悲觀的研究指出，僅有少數主動型經理人能勝過他們自己追蹤的長期指數績效。雖然有些研究語帶同情的檢視市場，但整體的訊息仍指向長期績效難以勝過大盤，多數的投資專業人士不過只是坐領高薪，用丟銅板做決定。

確實，整體局面看來令人絕望，不過有越來越多專家因此認為選擇被動式投資是最輕鬆簡便的方法；「被動投資」是指以追蹤大盤股市為目標的低成本基金。這樣的訊息也傳到一般大眾耳裡，他們抽回投入主動式投資的資金，轉進被動式基金。許多大型機構與年金基金也起而效尤，再加上監管單位對剩下的主動式管理基金審查嚴格，於是有越來越多人懷疑，除了特定幾個利基型的領域，主動式投資很可能會在金融市場消失。

被動式投資沒什麼不好。確實，如果你沒有時間選股，而且也不想了解股市，這可能是最佳選擇。推出全世界第一檔指數型基金（按：指數型基金［Index Fund］，是被動管理投資基金的主要形式）的傑克．柏格（Jack Bogle），正是世人眼中最偉大的投資人之一，本書中也會用一章專門介紹他。然而，即便多數投資專業人士的績效，無法勝過其對應的基準指標，但是，就算計入手續費用，多數經理人仍替投資人的資金增添了價值。此外，也有一小群人的長期績效能大幅勝過大盤，這證明了確實有辦法賺得高於平均值的報酬。

同時，散戶投資人的門檻也大幅下降。過去，投資的機會有限，交易成本高，相關領域也大都僅開放給專業人士。然而，由於網路交易、法規變革再加上點差交易（spread betting，又稱為價差賭注，是一種押注某種特定市場或金融工具，在某特定時間買賣價格之間所出現價差的行為）興起，使得散戶可以和專業投資人士正面抗衡。股權型群眾集資（equity crowd funding，投資者在網路上對有潛力的新創公司進行投資，投資後就會變成該間公司的股東，並根據投資的比例獲得相當的股份）與個戶端對個戶端（peer-to-peer，匯款轉帳不須透過銀行，如第三方支付Paypal金融服務）產品的出現，代表了人們比過去更容易進入創投相關領域，而且網路的蓬勃發展，也讓大眾和投資的距離變小了。

這意味著投資人不用只是乾耗時間，在平庸的基金經理人與指數型基金之間做選擇，而是可以自立自強親手投資。當然，這不容易成功，因此投資人必須想出可行的策略。所謂的可行策略必須滿足兩個條件：成功的機率要很高；還有，投資人執行策略需要付出相當的時間、精力和耐性，而且必須有實際可行性。

最偉大的投資人

2016年我開始每星期都替《每週錢線》（MoneyWeek）雜誌撰寫專欄，側寫這些偉大的投資人，檢視他們的策略、表現、最讓人驚艷的投資，以及一般投資人能從他們身上學到什麼。寫了最初幾篇之後，我發現當中有很多人的投資生涯非常有意思，而且能提供很多資訊給大家，非常具有探索價值。我也發現有很多書都在談這個領域，雖然很有用，卻多半聚焦在特定的投資風格上，而且通常都把重心放在現代的投資人身上，忽略了早期賺大錢的那些人。

因此，我決定選出20位值得進一步關注的傳奇投資人，更深入研究他們的投資生涯。我選出這些投資人，是根據他們的績效、長期性、影響力，以及散戶投資人可以師法的程度。這些人當中有美國人也有英國人，涵蓋的期間很長，始於18世紀末的英國經濟學家大衛．李嘉圖（David Ricardo）和20世紀初的美國投機客傑西．李佛摩（Jesse Livermore），一直談到目前仍在管理資金的投資人。

我納入的範例包括短線交易型投資人李嘉圖、李佛摩、金融巨鱷喬治．索羅斯（George Soros）、華爾街最偉大交易者麥可．史坦哈德（Michael Steinhardt）；價值型投資人葛拉罕、華倫．巴菲特（Warren Buffett）、無聲殺手安東尼．波頓（Anthony Bolton）和尼爾．伍德佛（Neil Woodford）；成長型投資人，成長型投資教父菲利普．費雪（Philip Fisher）、巴爾的摩投資賢者湯瑪斯．羅維．普萊斯（Thomas Rowe Price）、彼得．林區（Peter Lynch）、樂觀清淡的交易者尼克．淳恩（Nick Train），也列出了一些創投資本家（由公司或基金提供資金給具有高增長潛力，或已經表現出高增長的早期新創公司）創投教父喬治斯．杜洛特（Georges Doriot）、矽谷創投鼻祖尤金．克萊納（Eugene Kleiner）和湯姆．帕金斯（Tom Perkins）。雖然多數散戶投資人都無法直接投資私人企業（但有了群眾募資之後這一點正在改變），不過創投資本家的投資生涯仍能揭示有用的高明洞見，讓我們觀察到如何投資科技業。

最後6章的焦點，是無法歸類於前4類，但在投資殿堂裡也占有一席之地的投資人。海外投資先驅約翰．坦伯頓（John Templeton）扮演了極為關鍵的角色，他說服美國大眾要放眼美國股市之外的投資市場。做空大師羅伯．威爾森（Robert Wilson）善用複利與精明的投資，累積了將近10億美元的財產，同時也說明如何持續利用賣空來提高報酬，同時還能降低風險。愛德華．索普（Edward Thorp）是第一位「量化專家」，靠著電腦運算的威力和統計學找出投資機會，並善加利用這些機會獲取報酬。

約翰．梅納德．凱因斯（John Maynard Keynes）則在不同的策略之間巧妙轉換。他試過運用自己的總體經濟學知識，在貨幣市場投資失利之後，最後以價值型投資人之姿闖出一片天。還有上述提過的，柏格率先進入指數型投資領域，克服了眾人的嘲弄，把這個領域轉化成市場中一種重要的投資策略。保羅．薩謬爾森（Paul Samuelson）在世人的記憶中，是一位發展出效率市場理論（efficient market theory）的經濟學家；這套理論說明，散戶無法打敗大盤。然而，他在一檔重要的避險基金中扮演要角，也是一位成功的散戶投資人。
 

評比投資人

本書的主要用意，是藉由探討一些出色的投資人來啟發讀者，並略具娛樂功能。但也會試著評分，看看投資人的重要性。這裡也用4項標準來評比投資人：他們的整體績效、投資生涯長短、對於其他投資人以及金融界的影響力，以及散戶投資人是否可以輕鬆的仿效他們。要直接比較各個風格迥異、操作期間也不同的投資人，我的作法是比照飯店的評比制度，頒發不同星級給每一位投資人作為評等。等級從1星（該投資人對於特定領域的影響力微乎其微）到5星（該投資人貢獻卓著）。

在表現方面，重點放在扣除手續費用之後，這些投資人與大盤（通常以標準普爾500指數［S&P 500］或富時一百指數［FTSE 100］為代表）相比之下的表現。如果有一些投資人的報酬數據不可考，比方說李嘉圖，那就用他們賺了多少錢來評斷成敗。然而，一致性也很重要，因此，某些投資人管理的基金最後如果倒閉，或是某些人破產好幾次，就算他們到頭來賺了大錢，評等也比較低。由於投資人最根本的目標是賺錢，因此，幾乎所有投資人在賺錢這個面向都得到4星或5星（柏格除外，他只得到3星）。

長期性與績效表現兩者之間的關係錯縱複雜，這是因為，要在長期的投資生涯中達成穩定的表現，比在短短幾年間維持績效更難。投資生涯長達數十載的投資人會得到5顆星，在投資領域中只待了大概10年的人分數就沒這麼高了。在這方面，主要的重點是這些投資人是否直接管理資金以及投資的時間長短。這個評比的得分情況和報酬數據相似，大部分的投資人分數都很高，但仍有些相對低分。

評估投資人時常忽略的一項標準，就是非專業投資人要落實這些人的策略難易度。最明顯的範例是巴菲特，他的成績卓越出色，在60餘年的投資生涯中賺了很多錢。然而，波克夏海瑟威公司（Berkshire Hathaway）的多數投資標的都是私人公司，一般大眾無法直接投資。同樣的，短線投資也是一種要花掉許多時間且耗費心力的投資方式；1990年代末期的網路泡沫期間，很多人辭掉工作專心操作股票，這些人用很辛苦的方式才有辦法領悟到前述的道理。

賺錢之餘，投資人也會因為發展出影響世人的投資方法，而對投資世界有所貢獻。這和新興的投資方法有關，比方說費雪的重心就放在，尋找長期獲利而且快速成長的企業。或者，投資人會因為推出新的金融產品而名留青史，比方說柏格以及他發展出來指數型基金。

然而，要特別一提的重點是，光是知名度或成為名人，並不保證能在這個領域得高分。舉例來說，索羅斯是知名的慈善家，在英國脫離歐洲匯率機制（ERM）一事上更扮演重要角色，但是，他的「反射性」（reflexivity）等金融理論並未激起太多漣漪。
 

推薦序

學習大師智慧，善用散戶優勢

「99啪的財經筆記」版主／99啪

本書《散戶的機會》，可以當散戶的投資指南，對於想獲得超額報酬的投資人，更是很好的入門參考。

為什麼這麼說？因為作者在書中為大家精選出過去20位最具代表性的投資大師，諸如李佛摩（第1章）、索羅斯（第3章）、葛拉漢（第5章）、巴菲特（第6章）、費雪（第9章）、彼得．林區（第11章）等，逐一側寫他們的投資生涯、績效表現、投資策略及重要事蹟。期間長達200年，內含各種風格學派，主動或被動投資等，可以讓讀者在短時間內，對於這些大師的投資策略及心法，有了全面概括的認識。

此外，作者還深入探討這些大師投資成敗的關鍵因素，並且透過類似餐廳星級的評分方式，從「整體績效」、「投資生涯」、「影響力」及「複製方法難易程度」四個面向來進行評比，幫助讀者瞭解各種方法的優缺點、條件及限制等，進而選擇適合自己的投資方法。

其中，裡面有許多大師都有長期打敗大盤的紀錄，對於想獲得超額報酬的讀者，更能從中挑選有興趣的對象學習，並且做更進一步的研究。

當然，這些大師多數都有散戶難以複製的條件，比如有著龐大的資金、豐沛的資源、廣大的人脈及特殊的影響力等，但相反的，散戶其實也有許多他們所沒有的優勢，諸如：

一、資金規模越大，投資的選擇就越少，但散戶沒有這種煩惱，可以把握更多小規模的投資機會。這也就是為什麼巴菲特曾說過，資金小是一個很大的結構性優勢。

二、基金經理人有持股比例限制，也要保持一定的投資水位，但散戶沒有這種限制，可以集中在少數優質標的，操作也更有彈性。

三、基金經理人常因為績效評比及客戶要求，被迫把心力放在短期表現。但散戶沒有這種壓力，可以把眼光放遠，專注更多長期的投資機會。

假如散戶懂得善用這些優勢，以我過去的觀察及經驗，確實也有機會打敗大盤，創造更好的報酬。

不過整體來說，裡面最容易複製的方法還是指數投資，這也是適合多數人的投資方法。但書中有個例子值得大家參考，那就是知名的學者薩謬爾森（第20章），因為他是效率市場假說、被動投資的大力支持者，也因此拿到諾貝爾經濟學獎，更啟發柏格發行第一檔指數型基金，對指數投資有極大的貢獻。

表面上他只認同被動投資，但實際上，他本身也是主動投資的積極參與者，除了投入大宗商品避險基金、個股外，也是波克夏公司的長期股東，最後還獲得了驚人的報酬。

這例子給我們一些啟示，首先，理論跟實務是有差距的，學說也無法完全套用到真實世界，薩謬爾森在主動投資的成功，恰好呼應了這點。

再來，即使像薩謬爾森這種信奉被動投資的學者專家，其實也會想要打敗市場，甚至最後因此賺到了大錢。有這種想法都是人之常情，所以投資人不必被自身觀點侷限了投資行為，保持開放的心態，才有機會創造更多的可能。

就好像某個故事說的，有一位經濟學教授和他的學生一起散步，突然看見地上出現了一張百元鈔票，教授會說：「不必白費力氣，因為市場是有效率的，如果真的是張百元鈔票，早就不在這裡了。」但學生聽完後，仍默默彎下腰來撿起鈔票，因為把錢放進口袋裡比較重要。

所以，關鍵仍在於真實世界，大家會如何因應，要採取何種投資方法。但不管最後的選擇是什麼，本書都是合適的參考指南。透過本書，學習大師智慧，善用散戶優勢，相信讀者也有機會掌握獲利的關鍵，成為更優秀的投資人。