何謂成長型投資？

對於「成長」這件事，讀者一定有自己的認知看法，但請務必重新瞭解這裡我對它的定義，而這些定義會決定怎麼進行「成長型投資」。

首先要界定的是觀察什麼東西成長。大凡一個企業由小變大的成長軌跡可以從股本募集以及其變化看出，而募集來的資金假定都用於本業，可以擴充生產線、招聘員工並購買生產所需的原材料，透過生產流程做出產品，最終銷售產品出去產生營收。這個過程看起來既合理又似乎有其共通關聯性，實則非必然！

成長型企業股本一定會隨成長而變大嗎？事實上，它們除了成立早期階段會快速增資股本外，在成長階段中除非必要，可能有好長一段時間會維持股本不變。所謂「必要」就是有較大規模的擴張，可能內部增加產能，還是跨入新產品新事業，或者進行外部併購，否則無論適度擴張或營運週轉所需資金，皆可以倚靠累積的獲利支應，也許搭配合理範圍的銀行借款。其他會增資的動機可能來自增加股票流動性，或者引進策略投資者等等。

產能規模與員工數更無法全然界定成長。這些優秀的企業會儘量不讓事業淪為軍備競賽的可規模化，而是藉由製程改善與良率提升，加上運籌管理來提升單位產值，更有可能是選擇高附加價值的產品，這些都可以在產能不變下達到成長。員工數也是一樣的概念，利用廉價勞力成本的人海戰術，絕非「正常」成長企業所擅長，反之成長企業往往朝提升自動化發展，人工卻越用越少，所以員工數常是反指標，惟研發人數除外。

至於以營收作為成長觀察指標，不能說不對，因為大多數企業的成長動能來自於營運規模的擴大，且可說是最容易觀察，也最為領先的指標。惟從最近幾年我注意到某些企業，它的成長模式並未建構在營收的規模成長，就是說營收或許只有微幅的增加，但因產品組合改變，通常是對毛利差的產品降低比重甚至放棄，而轉向或增加毛利較佳的產品，使獲利得以相當程度的提升，當然靠原有產品漲價也是可能，只是這現象不易見也難維持。反之有不少企業空有營收的大幅成長，卻因產品跌價或是低毛利產品比重增加，獲利不進反退。所以光以營收之增加，實不足以論成長全貌。

市值又如何？成長企業確實因股價明顯反映成長性，以及長期成長中的股本膨脹，而使股票市值明顯躍升，尤其高成長者會出現市值快速暴增，不過我要提醒市值是水到渠成的結果，是機構法人（尤其外資）用以比較股票間股價合理性的參考，與一般投資人沒有太大關係，更不會是觀察成長的主要指標，反而要避開只靠股本膨脹的高市值成長股。

歸根結底，成長型企業的「成長」只應關注在獲利上，即使其它指標可能具有成長觀察的領先性，或者是事前徵兆，但一切以獲利成長為真，即專業上所稱損益表最下面一行（Bottom Line）的本期淨利，其他指標並不能全然表達。若要更精準一點，是該看稅後淨利的變動率，而不是每股獲利（EPS），因為股本會變動，導致每股獲利失真，只要某期，無論年或季的稅後淨利較前一期達某程度的增加，即被視為成長。本業不賺錢或賺很少錢的企業不能奢談成長，這種非本業獲利能力來自於無法控制外力或其他一次性因素，縱使有前景可期，頂多視之為「轉機」而非成長。實務上很多人常誤將轉機當成長，尤其是炒作熱門題材的股票，通常也是散戶最容易被媒體與投顧老師呼攏的股票。在此先聲明，轉機股不在我們討論範圍，往下你會更清楚二者的差別，若有興趣研究轉機股，可自行參考如《散戶升級的必修課》或其他書籍。

成長要觀察多久又是個課題。依照規定企業每季按時得公佈財務報表，雖然某些企業自發或被主管機關要求，會公佈單月自結財務數字，但一切應以會計師簽核過的公告為準。第四季的財報累積是為年報，第二季累積稱為半年報，也各自有它們的意義。所以財報是以季為比較，那怎麼比呢？若以單一季可以跟前一季比較有無成長，也必須與去年同一季度比較有無成長。半年報除了與去年同期比較有無成長外，我們也會關心下半年有沒有優於上半年。當然真正的成長趨勢唯有以年度來談論，即使還未完全實現，比方在年中階段，必然會評估年度的成長性，這才是成長型投資的意義，即今年能否比去年成長？最理想的模型是可以期望連二年或以上都達到成長要求。還有其他的比較方式，待後續再作詳細說明。即使市場常常試圖想從營收去領先預測成長性，我也建議用一季的營收趨勢來觀察，而不是追著月營收的波動，忽而看好忽而看壞，畢竟影響一個月營收的變數很多，短期或長期，一次性或持續性，皆未可定論，所以若要論趨勢，亦請以季營收較為客觀。

定義的關鍵在上述的「某種程度的增加」到底是多少？也就是成長率達多少是有意義的？每個人認定見解不盡相同，我的底線是年成長10％，意思是年成長不到此標準的股票基本上先淘汰不看，如果一定要參考，那就請以「價值型投資」去思考。單年的成長率要求是20％，如果是不到20％的年成長率，必須證明有連續年數達標底線的獲利能力，否則不會放在優先名單內。後續會討論成長的類型，自然能理解何種成長數字對某類型是有意義的。

還有一種成長評價方式是基於同類股的比較，意即該企業的成長性是否高於同業平均，來論斷其成長性是否顯著（outstanding）且合乎要求。這種方式常出現在產業的成長性並不高，例如小於10％，但個別企業的成長性一定程度高過這數字。

好了！這一段章節的最後我就要給成長型投資下一個我的定義，算是個基本且最寬容的定義，後續才會衍生出不同的成長型態……