推薦序

得其道者，殊途同歸
雷浩斯

　　我最近和一位國內高等學院的財金研究所畢業的朋友吃飯，順便聊起投資，他說系上的專業教授做股票，沒有一個賺錢的。雖然這類的傳聞我聽過很多，但是從朋友口中聽到，還是令我感到驚訝。

　　但是凱因斯則不一樣，他是經濟學家，卻精通金融市場的理論與實務。他所操盤的劍橋大學基金，成長了十二倍，同期市場平均漲幅不到一倍。

　　雖然績效驚人，但是凱因斯一開始是採取追趨勢的動能投資法，初期的獲利不佳，當他轉用長期持有好公司的策略之後，績效開始大幅好轉。

　　這樣的故事好像在很多投資報導上聽過？沒錯，這就是採用價值投資法的投資人，經常發生的故事。但是發生在百年之前的經濟學家身上，似乎格外的引人入勝。

　　凱因斯之所以會採取長期持有策略的價值投資法，是因為他有幾個性格上的特性：他對數字感到迷戀。他能迅速地做出投資決策，也能夠完全地縮手不動。他能夠不在乎自己的投資法是否和所謂的正統投資相同。他只在乎自己的思考成果。他重視「質化分析」，因此願意將持股集中在幾個良好的標的上。

　　他總結自己的投資生涯：「我的獲利都來自於少數這幾支大量買入的股票，真令人高興，沒人能從平凡的投資組合賺到錢。」

　　上面這句話令人無可避免地想到巴菲特，我認為凱因斯和巴菲特是同類型人物，他們運用內在價值成長股時，都掌握以下基本原則：

　　一、 聚焦計算股票的內在價值，以預估盈餘來判斷，而不是靠推測市場走勢來獲利。

　　二、確認買入時是否有足夠的安全邊際，股價必須和內在價值有明顯的有利差距。

　　三、自行分析，獨立判斷，因此你的投資策略可能與群眾不同，是一種逆勢投資。

　　四、降低持股的週轉率，不要受到市場起落影響。要能堅定不移地持有多年，直到回歸價值。

　　五、集中投資組合，將標的集中在未來內在價值成長性最高的幾個標的內，這些標的必須平衡產業風險。

　　六、能具備耐心，也要能快速行動，要能在這兩者之間保持平衡。

　　對價值投資者來說，這些原則可以說是「得其道者，殊途同歸。」那一般人有可能運用這些原則嗎？我分享一個近日的小故事給讀者：

　　我有一位企業家友人，他先前請人教他投資，學到了分散風險，定期定額進入股市。友人覺得沒什麼不好，但這就是適合一般上班族的方式。之後，我指導我的企業家友人做投資，這位氣魄驚人，充滿膽識的企業家很快地抓到了要訣。

　　他集中投資在幾檔優質標的上，而且毫不在乎股價波動，投資組合中某一檔股票曾經帳面損失等同一台賓士車的價格，但是他毫不動搖。沒多久，股價回升之後，反倒賺了一台TOYOTA。

　　當我欽佩他的執行力時，他也跟我分享了心得：「如果你想賺，你也要付出相對的東西，如果不想付出承擔，就不可能拿到那麼多的報酬率。想要大賺一筆的人，不能連數字上的虧損都不敢承擔，那只是帳面上嘛。如果時間本金風險都不給，那憑什麼獲利？看到機會，就要重壓！」

　　沒錯，看到機會，就要能快速的行動。而沒有機會時，就要按兵不動。所以，所謂的集中投資，應該是集中於機會的投資。

　　如何識別機會？如何了解持久不衰的投資原則？都在這本書中。

　　我和多數人一樣，在看這本書之前，對凱因斯並不了解，只知道他是一個經濟學家。當我看了這本書後，無可避免地喜歡上凱因斯，我也希望讀者能無可避免地喜歡這本書。

　　（財經作家、價值投資者）

推薦序

不同的時代背景，相同的市場脈絡
市場先生

　　曾經聽一位資深的券商經理聊到價值投資，他說：「在二○○八年以前，市場上的投資人沒多少人運用價值投資，大多數散戶都是追趨勢，看技術分析。直到金融海嘯崩盤後，價值投資才開始有越來越多人使用。」

　　有趣的是，同樣的現象卻早在八十年前，凱因斯在遭遇一九二九年大崩盤之前就有同樣的體會，讓他從參與外匯與期貨投機行情，試圖抓住高低點、追隨市場趨勢的動能交易者，到後來轉為股票價值投資者。

　　凱因斯生活的年代距今已經過去一個世紀，當時的投資市場與現在差異巨大，當年沒有電腦、無法即時取得各種企業資訊、會計制度尚不如今天完備、交易成本高昂、十年公債利率約三％～五％之間，股市本益比則大約落在十倍～二十倍之間，當年也不存在ETF這類工具，經濟環境、貨幣制度也與今天差異巨大。

　　即使環境有這麼多的差異，最終他對於投資方法所得出的結論：「價值投資」，到接近百年後的今天依然適用，華倫巴菲特就是其中的受益者之一。

　　※股價就是「眾人的看法」，問題是……

　　所謂眾人的看法，就像選美比賽的投票一樣，越多人追捧的標的價格越高。

　　古典經濟學對於價格有所謂「效率市場假說」，它會假定市場足夠理性，因此股價一定早已經反映未來的資訊。至少長期而言市場價格會理性的反應價值，過程中除非你有領先他人的資訊，否則最終無利可圖。

　　有個笑話是，一位新古典經濟學家和他的弟子漫步在大學校園中，大學生突然發現草地上有張百元鈔票翻飛而過。學生加快腳步想截住鈔票，但經濟學家卻喝止了他：「如果真的是張百元鈔票，早被人撿走了。」

　　如果假設市場永遠正確，股票市場的確無利可圖，如同百元鈔票一定早有人先撿走了一樣。

　　但是，市場真的永遠正確嗎？

　　從凱因斯的各種話語中，最讓我印象深刻的理解是，他不像大多數學者一樣只假設理性與效率，而是更加理解人性。凱因斯所提出的各種理論概念，也都離不開人性。有時候，市場上得到眾人追捧的標的，實際上本質並不怎麼樣，但仍可以因為眾人用資金投票而大漲。原因是人們不是投票選擇最好的標的，而是猜測他人最有可能投票的標的。

　　※凱因斯的名言：長期來說，我們都已經死了。

　　這句話意思是，許多經濟現象長期來說會趨於一個理性的常態，舉例來說：長期而言，景氣必定循環，而非持續保持過熱或蕭條。長期而言，經濟必然成長。長期而言，企業終究回歸它的真實價值。這種長期性的描述，似乎可以解釋很多事情，卻不一定能帶給你投資與財務上的成功，因為你不知道需要多久，我們不一定能等到長期實現。