《柏格談共同基金》

序

 

本書的目的是指導投資人，利用共同基金發展和執行明智的投資計劃。本書無意告訴你如何毫無風險的賺到財富，也無意告訴你如何選擇下一個「第一名」的股票型基金。一言以蔽之，這兩件事都是不可能的任務，我擔心一開始不承認此一事實，本書一定會缺少可信度。

 

其實我希望提供一個合理的架構，讓你建立符合自己財務需要的長期投資計畫，這種計畫必須考慮：一、你的投資態度，不論是保守還是喜愛冒險；二、你在人生投資循環中的地位，是否從賺錢歲月、累積資產，轉移到退休歲月享受所得；三、證券市場長期的行為，其中有很多(但不是太多)應該學習的地方。

 

本書只探討共同基金，不處理個別股票與債券的分析與評估。在我看來，除了最傑出的投資人之外，想靠著選擇少數個別證券，建立終生的投資計畫，都是白費功夫。當然，一定有一些主動型投資人靠著擁有個別股票，獲得可觀的成果，但是，其他人一定會虧掉大部分資金。對大多數投資人來說，想依靠擁有個別股票賺到超高成果的機會很小，但風險卻很高。非不得已，一定要賭特定個股，所占比率也要降到很低，而且著眼於遊戲的刺激，而非著眼於獲利。認真的投資應該放在其他地方，放在十分多元化的投資計畫上。對所有投資人而言，要達成這種程度的多元化，共同基金幾乎都是最有效的方法。

 

本書不只涵蓋股票型基金，也討論債券型基金與貨幣市場基金。共同基金業後面這兩種新部門(1970年以後才興起)加總起來，規模超過1924年(美國第一支共同基金創立)以來一直居主宰地位的股票型基金。現在美國基金業1.6兆美元的總資產中，偏重股票的基金(包括股票型與平衡型基金)占5170億美元，債券型基金占5100億美元，貨幣市場基金占5550億美元。分散投資在債券與短期投資工具上，重要性與投資股票不相上下，例如，一個百分之百由固定收益證券構成的投資組合，大幅降低了任何單一倒債事件的風險，報酬率卻絲毫沒有降低。

 

雖然共同基金是理想的工具，可以大幅降低持有特定股票與債券的風險，市場風險仍然存在。終生投資策略的核心任務是配置財務資源，以便在下述三種基本的流動資產中，平衡不同市場的風險：一、普通股，具有最大的短期價格波動性和不確定性，但是，根據企業盈餘、股利和股利成長率等根本的基本面因素來看，普通股提供的長期預期報酬率最高；二、債券提供的報酬率通常比股票低，而且依據到期日的不同，可能含有相當高的本金波動風險，但是，收益具有相當高的穩定性；三、貨幣市場現金準備，資金的風險通常最低，因此報酬率也最低，但是，因為現金準備具有短期性質，不可避免的會有相當高的收益波動性。如何明智的把你的資產，配置在這三種投資類別中，是本書的主題。

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《共同基金必勝法則 (十年典藏版) 上》

《共同基金必勝法則 (十年典藏版) 下》

十年後

投資的矛盾

 
隨著2009年為止的這個十年結束，我們很難不作出投資人信心已經遭到破壞的結論。我們的企業經理人創造的報酬率經常是假像，是靠著所謂的財務工程和承擔龐大風險所創造的。1933年以後最嚴重的經濟衰退造成美國經濟停止成長，股市經過2000至2002年和2007至2009年的兩次崩盤後，股價回跌到1996年的水準（不把股息計算在內）：投資人的財富停頓不前達13年之久。

此外，有太多專業的基金經理人沒有戒慎恐懼、步步為營，管理我們託付給他們的資產。他們的行為當中，有很多對基金經理人有利、卻犧牲受益人的作法，包括收取超高的費用、「付費入場」交易（和銷售基金股票的經紀商之間的暗盤交易）、到專做短期投機，而非進行長期投資。像紐約州總檢察長艾略特．史匹哲（Eliot Spitzer）2002年揭露的一樣，在一件最大規模違背受託責任的案件中，幾乎有一堆大型基金經理人，容許他們精挑細選又偏愛的投資人（經常是避險基金），從事複雜的短期波段操作，直接犧牲基金公司的長期散戶受益人。

總之，千禧年開始後的十年內，投資人對股票的信心似乎已經跡近消失。我過去擔心：1982至1999年的長期多頭市場會造成我們的投資信心過度增強，現在看來，我的憂慮幾乎像是先見之明。但是信心高漲時，股市的價值也居高不下。我們現在可以希望──而且我認為我們可以期望──相反的情況會出現；信心低落時，市場價值可能很有吸引力，我們或許可以相當公平的把這種對應狀況，稱為「投資的矛盾」。

 

 

十年後

不滿的寒冬

 
過去十年內，雖然股市碰到幾次苦難，美國經濟卻繼續健全成長，扣除通貨膨脹後，每年實質成長率為1.7％，正好是現代經濟時代平均3.4％成長率的一半。雖然美國經濟從2008年開始衰退，這一整年裡的國內生產毛額（GNP）其實還增加了1.3％，不過根據預測，2009年內，GNP會衰退4％左右，是1991年以來的第一次經濟衰退。

但是我們從2008年中到2009年冬天，經歷了不滿的寒冬後，又看到經濟復甦的春天和夏天。不管情勢是好是壞，和美國經濟相比，股市提供的價值都比十年前高。當時美國股市總市值是國內生產毛額的1.8倍，升到空前高峰，到2009年中，美國股市總市值為10兆美元，國內生產毛額為14兆美元，兩者的比率降到0.7倍，比先前的高峰時期低了60％，大約和歷史平均值相當。

從這種基礎來看，股票的價值似乎合乎實際情況，而且從長期觀點來看，可能相當具有吸引力。我們經常很愚蠢，為經濟成長一定會有的季節性變化而煩惱，以致於遭到園丁「機會」先生恥笑，股市正好適時提醒我們不能依靠情感，必須依靠理智，才能掌握澄澈的眼光，了解具有生產力與創造力的美國經濟長期如何成長。

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《約翰柏格投資常識 (全新增訂&十周年紀念版)》

10周年紀念版導論

 

成功投資講求的是常識。如同奧馬哈神諭華倫 · 巴菲特的名言：「投資很單純，但不簡單。」簡單的算術與歷史佐證告訴我們—投資的致勝策略，就是按照低廉的成本，擁有全部的公開上市股票。如此一來幾乎能保證，你將得到這些事業所創造之整體股利與盈餘成長的報酬。

 

執行這項策略的最好辦法，實際上很單純：買進投資整體市場股票組合的基金，並永久持有。這種基金稱為指數型基金。指數型基金也就是擁有大量雞蛋（股票）的整籃子投資組合，而這樣的設計，目的就是要模仿美國股票市場（或任何金融市場與市場類別）的整體表現。根據定義，傳統指數型基金(traditional index fund，簡稱TIF)代表了整體股票市場，而非少數雞蛋。指數型基金可以免除個股選擇的風險、偏重某些市場類別的風險、選擇經理人的風險，而這類工具只存在股票市場風險（可是，這種風險也夠大了，謝謝！）。指數型基金藉由紮實的長期生產力，彌補了人們享受短期刺激的娛樂效果。就設計目的而言，指數型基金是專為人們持有一輩子而打造的。

 

本書不單只是介紹指數型基金，而是將要改變各位對於整體投資活動的想法。本書所探討的主題，是有關了解長期投資對你的好處，為何遠超過短期投機；認識分散投資的功能；研究投資成本扮演的重要角色；思考為何不該仰賴基金過去的績效，而忽略了投資常見的均值回歸(reversion to the mean，RTM)現象；以及了解金融市場的運作原理。

 

一旦了解金融市場的真實運作方式，各位就能體會指數型基金確實是唯一有效的工具，得以擔保各位獲取企業盈餘所創造之合理報酬。這些報酬長期以來所累積的財富，總是令人嘆為觀止，這必須感謝神奇的複利效應。

 

傳統指數型基金（TIF）
我在此所想要談論的重點，是傳統指數型基金。這類基金的持股非常分散，甚至幾乎囊括了美國股市在2017年初進行交易的所有股票，總市值達26兆美元。其營運費用低廉，且不涉及顧問費用，投資組合周轉率微不足道，節稅效益很高。傳統指數型基金—追蹤S&P 500指數表現就是這類的第一個產品—單純持有美國主要企業的股票，其買進每支股票的數量，對應該公司市值佔整體市場總市值的比率，然後永久持有。

 

投資報酬的神奇複利效應；投資成本的殘酷複利結果
低估企業獲利所創造的複利效應。假設某股票每年賺取7%的報酬，按照7%進行複利，經過10年之後，當初所投資的每1元，未來將成長為2元；20年後，該投資將倍增為4元；30年後，成長為7.5 塊錢；40年之後，成長為15元；經過50年，該投資將成長為30元。

 

複利效應總是令人感到神奇。簡單來說，我們要感謝企業提供的成長力、生產力、應變力與創新力，使得資本主義得以創造財富，讓企業所有者享有正和賽局(positive-sum game)。長期投資股票，就是贏家的賽局。

 

企業賺取的報酬，追根究柢會轉換為股票市場所賺取的報酬。至於談到市場報酬，我無從得知各位過去究竟成功贏得多少。不過，據學術研究資料統計，如果你是一位典型的個股投資人，你的績效很可能落後整體市場每年達2個百分點左右。

 

將這個數據套用在S&P 500指數過去25年賺取的平均年度報酬9.1%之後，則各位的年度報酬可能落在7%左右。這結果告訴了我們，整體投資人只享用了整塊大餅的四分之三。另外，如同本書第7章所解釋的，如果你是典型的共同基金投資人，則可能會獲得更差的報酬績效。

 

零和賽局？
如果各位還不信上述績效實際代表了多數投資人的經驗，請你先冷靜想想本書第4章「簡單算數鐵則」所代表的意涵。這些鐵則著實界定了金融賽局，而身為投資人，整體股市的報酬理應源自於我們全體。

 

但願各位靜下來接受這項驚人的事實：就整體而言，我們投資人代表著平均數。如果我們之中的某些人賺取了高於平均水準的報酬，就代表另一些人所賺取的報酬必定低於市場平均，而且兩者的幅度必定相對應。考慮投資成本之前，想要擊敗股票市場，絕對是一場零和賽局。

 

輸家的賽局
每個投資人都窮盡辦法要擊敗其他的玩家；然而，贏家的獲利，必定等於輸家的損失。關於這場激烈的交易活動，真正的不敗贏家，居然是那些從中主導我們金融系統的人。如同華倫 · 巴菲特最近提到的：「華爾街業者收取昂貴的費用，管理數以兆計的資金；真正賺取異常獲利的人，反倒是那些經理人，而不是客戶。」

 

關於賭博，賭場永遠是贏家；賽馬場上，莊家永遠不敗；威力球彩券，州政府必勝。投資時的情況也是如此。關於投資賽局，荷官永遠是贏家，而整體投資人絕對是輸家。一旦扣除投資成本，想要擊敗市場，根本是輸家的賽局。

 

華爾街的莊家拿得少，就代表商業大街的投資人拿得多
所以，成功的投資，指的就是避免讓企業所賺取的報酬被華爾街莊家所分食，並儘量多分給商業大街的投資人（親愛的讀者，就是你們）。

 

如果各位極力降低股票交易的次數，則賺取市場合理報酬的機會將大幅增加。某學術研究報告指出，在1990-1996年的股市大多頭期間，約20%最積極的股票交易人中，他們的投資組合每個月周轉率超過21%，儘管他們的年度報酬率為17.9%，交易成本卻高達6.5%，因此年度淨報酬只剩11.4%，這水準大概是市場報酬的三分之二而已。

 

共同基金投資人呢？他們也同樣高估了自己未卜先知的能力。他們依據基金經理人最近的績效或更長期的績效來挑選基金，甚至聘請投資顧問來做一模一樣的事情（請參考下一章，有關華倫．巴菲特談到的「幫手」）。然而，如同本書第12章所解釋的，投資顧問的表現甚至更差勁。

 

這些成本的代價顯然非常昂貴，有太多基金投資人甘願支付高額的手續費、荒唐的費用比率，以及積極周轉投資組合所引發的高額交易成本。這類投資人永遠信心滿滿地認為，他們可以自主選出績效優異的基金經理人。他們鑄下大錯。

 

基金投資人總是信心滿滿地自認為可以輕易挑選出績效優異的基金經理人，但他們錯了
相反的，那些退出上述作法的投資人，再也不需支付多餘成本，他們的勝算從此大為改善。為什麼？原因很簡單，因為他們擁有的是部分的整體事業，而整體事業賺取了可觀的資本報酬，並且分派股利給事業所有者，剩餘部分則進行再投資以創造未來成長。

 

沒錯，的確有許多個別企業倒閉了。他們經營概念不當，營運策略僵化，管理鬆散，這些企業最終都會成為創造性破壞(creative destruction)程序下的犧牲者，這正反映了資本主義競爭的特質，不過某些業者卻因此成功。但整體而言，企業的長期成長，活絡了我們的經濟。舉例來說，自1929年以來我們美國的國民所得毛額(GDP)名目成長率每年為6.2%，美國企業界的稅前獲利每年平均成長6.3%。GDP 成長與企業獲利成長之間的相關性高達0.98（完美相關為1.0）。我相信這樣的長期相關情形，未來仍然會持續存在。