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投資人宣言:建構無懼風浪的終身投資計畫

The Investor’s Manifesto : Preparing for Prosperity, Armageddon, and Everything in Between

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內容簡介 Introduction

投資金律》作者威廉.伯恩斯坦博士:

「這次,我打算寫一本幾乎所有人——尤其是數以千萬被趕鴨子上架的『投資組合經理人』——皆能輕鬆看懂的投資書籍。」

 

基金之神約翰.柏格:

「本書實質上是一段慷慨激昂的宣言——呼籲一般投資大眾應該擺脫華爾街金融巨鱷的剝削行為; 並且了解真正決定股市報酬的殘酷原則。對於製定出合理而簡單的投資策略,《投資者宣言》可以說是正中紅心。」


這本書的目的

是為了更快地理解大多數人為長期投資所做出的常見錯誤

並找出一套永恆適用的投資原則

 

【投資不是一場快速致富的金錢遊戲】

「事實上,各位如果遵循本書的建議,我可以保證各位絕對不會成為世界富豪。可是,本書可以讓各位擁有最大機會過著舒適的退休生活,而且可以避免人生最後幾年陷入拮据生活——難道還有更值得推崇、更有意義的投資目標?」

 

【投資不是一場尋求刺激的感官遊戲】

「如果各位想要的是刺激快感,不妨試試高空彈跳。如果想要娛樂,可以到紐約百老匯觀賞一個月的節目。我可以跟大家保證,相較於投資消遣,高空彈跳要更安全、百老匯要更便宜。」

 

【投資更不是一場較量高低的炫耀遊戲】

「金融投資市場吸引了我們社會之中最精明、最頂尖的人,而且他們通常也擁有最完整的資訊、最快速的電腦。每當各位買賣股票或債券,交易對手很可能就是這些天分最高、設備最完善、工作最認真的專業玩家,各位在這場賽局擁有的勝算,大約等於你下一季成為洋基棒球隊先發三壘手的機會。」

 

威廉.伯恩斯坦透過《投資人宣言》一書告訴我們的,是一套永恆適用的投資原則;遵循此原則,我們得以:

◇設計終身儲蓄和投資計畫;

◇擬定合理的資產配置;

◇踏實掌握風險和報酬之間的關係;

◇更成熟處理各種常見於投資人的情緒與態度方面的問題;

◇看穿金融產業的真相,免於業者的剝削。

更重要的是:即使2008年的災難重現,你也能安然度過,全身而退。

 

【寫在宣言之前】

就在一、兩個世代之前,普通人即使完全缺乏處理金融投資能力,也不至於構成嚴重困擾。可是,處在當前世界,我們每個人都被迫管理自己的退休儲蓄和投資組合,因此為了維繫合理程度的財務生活品質,大家都不得不深入瞭解金融投資。

 

2008-2009年爆發的金融危機,使得投資地貌顯得更加顛簸,但歷經時間考驗的投資原理,可以協助各位安然度過這段艱困的投資旅程。這是個人投資者公認的草根英雄,也是暢銷書作家的威廉.伯恩斯坦撰寫《投資人宣言》的動機。

 

伯恩斯坦從一般個人對金融行為的興趣與瞭解出發,闡述投資與儲蓄的問題,所以總是能夠體會當中的困難——對那些缺乏專業訓練的人而言尤其如此。目前,金融市場剛歷經一場風暴,他以此為背景,深入說明一般投資人應該如何進行終身的儲蓄和投資,也闡述股票與債券投資的合理資產配置,以及風險和報酬之間的關係。他透過《投資人宣言》一書:

 

從金融發展史出發,探索投資活動和投資組合設計的理論基礎。

就投資人在情緒與態度方面經常呈現的問題,提出看法。

探討退休儲蓄投資方面可能遭遇的實務問題,包括投資產業常見的剝削。

說明退休儲蓄為何應該持有分散性投資組合,並且闡述建構這類組合的程序。

談論「巴斯葛賭局」的概念:如何避免遭遇最糟發展情節。

 

若論及哪個時機最適合開始規劃自己的財務未來,那就是現在了!

 

對於那些勇敢、紀律嚴謹而擁有資金的人,現在的金融市場最有條件提供理想的報酬。各位如果能夠秉持本書的建議,在投資大眾普遍陷入陶醉或恐慌情境,仍然得以保持清醒,就有機會避開金融陷阱,取得一搏的機會。

作者簡介 authors Introduction

William Bernstein 【威廉.伯恩斯坦】

現任:

威廉 ‧ 伯恩斯坦博士目前是奧瑞岡州神經病理科的執業醫師。他在1996年8月建立個人網站 www.efficientfrontier.com。伯恩斯坦博士因他的資產配置與投資組合理論的季刊《Efficient Frontier》而聞名,他也是財富管理公司效率前緣顧問(Efficient Frontier Advisors)的董事之一,是晨星(Morningstar)專欄作家,他的論述常被華爾街日報引用。

 

為財經及貿易史作家、理財顧問。擁有醫學博士學位,鑽研投資多年,被各地投資散戶讚譽為投資界的「草莽英雄」。他為獵戶座電影公司及知名投資網站EfficientFrontier.com創辦人及效率前緣顧問公司(Efficient Frontier Advisors)董事長。他的文章遍及許多重要平面媒體,如《華爾街日報》、《霸榮周刊》、《Money》及《富比士》。

 

伯恩斯坦著有智慧型資產配置(The Intelligent Asset Allocator,寰宇出版公司譯行,編號F250)、《投資人宣言》(The Intelligent Asset Allocator,寰宇出版公司譯行,編號F419)、《貿易大歷史》、《投資金律》等。

推薦序 Recommended preface

大約8年前,我出版最後一本投資相關書籍,當時決定不再寫這方面的書,理由有兩點。

 

第一、「金融」是個範圍受到相當限制的領域;真正明確的知識並不多。不論個人投資者,或甚至專業投資人,他們需要精通的知識實在很有限。金融學術界如果要整理一份清單,顯示真正必要閱讀的專門著作或論文,數量大概只有幾十種。反之,對於普通醫生、社會工作者或科學家,他們需要閱讀的著作,可能需要擺上好幾個書架,甚至好幾個房間。總之,我的最初兩本書,已經暢述了我對於金融領域想說的一切。這個情況直到目前才出現變化。

 

2008-2009年發生的金融崩解,顯著改變了投資地貌;我先前的著作如果會在某個時候被超越的話,那就是現在了。這是個具有教誨功能的時刻(teachable moment),我準備利用這次機會,清楚而明確地倡導一套永恆適用的投資原則。

 

1934年,現代價值投資科學之父班傑明.葛拉漢(Benjamin Graham)出版他的鉅作《證券分析》(Security Analysis),闡明目前普遍公認的股票/債券價值評估方法,這本著作甚至到了今天,仍然是任何每一個金融研究者的必讀經典。如同任何富於變化的綜合性著述一樣,每位閱讀者的感受都各自不同。

 

葛拉漢的文筆典雅,文章結構嚴謹,這本著作確實讓我心曠神怡,堪稱所有金融作家的典範。他照亮了當時殘破不堪的股票/債券市場,那些過去不可一世的大企業,幾乎變得一文不值——總之,當時的環境與目前沒有太大的差異。

 

就當時世代的投資人來說,葛拉漢稱得上是獨行者,他鑽研各種統計資料而提出結論,認為任何擁有現金可供投資的人,如果不至少持有一些股票,那就太瘋狂了。他主張股票與債券各佔一半的組合;現在,這種組合普遍被視為保守,但在1934年,則被多數人視為過分魯莽。

 

幾十年前,當我第一次閱讀《證券分析》,看到葛拉漢所描述的那些長久以前發生的混沌市況,不免讓我想起觀賞某部二流廉價電影《羅馬衰亡》(Fall of Rome)的感覺:蠻有趣的,但和現代金融市場的平穩狀態全然無關。

 

我錯了——完全錯了。市場不再平穩,2008年到2009年之間的某些時候,市場價值評估和1934年之間的相似性,顯然高過我們多數人所願意接受的程度;相信不久之後的未來,相同的情況還會再發生。現在就如同「經濟大蕭條」最嚴重的期間,有紀律而勇敢的投資人,如果還擁有資金流動性,應該掌握大好機會。如果有什麼時候,是適合審慎建構包含股票在內的長期投資組合,顯然就是現在了。

 

我不想再寫金融投資方面的書,第二個理由和意識型態比較有關,而和金融經濟學本身比較無關。投資想要獲得成功,需要幾種技巧彼此配合,很少人可以同時具備這些技巧——這是我相當不願意接受的論點,因為我畢竟已經寫過兩本投資書籍,強調任何人只要擁有適當的工具,就能達成預期目標。

 

我又錯了。多年來,不論通過電子郵件往來,或面對面交談,我曾經接觸數以千計的投資人,卻歸納出一項令人悲哀的結論:只有極少數的人,有能力成功管理自己的投資。

 

成功的投資人需要具備四種能力。

 

第一、對於投資相關程序,他們必須覺得有興趣。這無異於木工、園藝,或為人父母。投資人如果不能享受資金管理活動,績效必然不理想;不幸地,多數人對於金融投資活動的愛好程度,就如同接受牙齒根管治療。

 

第二、投資人需要具備相當程度的數學能力,此處所為謂的程度,當然不只是簡單的算術或代數,甚至不只是操作試算表。想要掌握基本的投資理論,就必須擁有或然率方面的知識基礎,而且還要有相當程度的統計學知識。不幸地,如同某位金融專欄作者多年前對我說的,對於90%以上的人而言,分數已經是勉為其難了。

 

第三、投資人需要瞭解金融發展歷史,由「南海泡沫」到「經濟大蕭條」。上天保佑,如同我們即將看到的,即使是金融專業人員,對於這方面也有點摸不著頭緒。

 

投資人即使兼備這三種能力,如果欠缺第四項條件,一切還是等於零:他們必須具備嚴謹的情緒紀律,即使在水深火熱或資本即將崩解的情況下,仍然可以按部就班執行策略計畫。「保持既定方向」:漲潮情況下,聽起來似乎很簡單,但碰到退潮,恐怕就不是那回事了。

 

根據我的估計,整體人口之中,大概只有10%的人,可以具備前述任何一項條件。所以,兼具這四種條件的人,一萬個人恐怕才有一個(換言之,10%的4次方)。這項估計或許有些太悲觀。這四種條件畢竟不是彼此獨立的:某個人如果夠聰明的話,他對於金融投資也比較可能感到興趣,甚至比較願意花時間瞭解金融歷史。

 

可是,即使我們接受最樂觀的假設:有30%的人可以具備四種條件之中的任何一種。這種情況下,有能力自行管理投資的人仍然不到1%。縱使具備了這些條件,恐怕還會涉及某些個性、毅力或膽識方面的議題。前述談到的最後一項條件,也就是傳奇投資人查爾斯.艾利斯(Charley Ellis)所謂「情緒遊戲」的從事能力,應該和另外三種條件完全獨立;華爾街散布著許多骨骸,他們都是知道怎麼做,卻做不到的人。

 

就在前不久的一、兩個世代,對於普通人來說,缺乏金融投資能力並不是什麼了不得的缺陷。多數美國人根本沒有多餘的資金可供投資,而且大型企業的員工,經常都會參加公司設定的傳統確定給付制(defined-benefit,DB)退休金計畫,由專業經理人負責管理投資,然後提供退休者確定金額的收益。

 

不幸地,就像是迪斯可舞一樣,確定給付制度已經步入歷史,美國人現在必須成為自己的投資經理人。如同牛群一樣,人們被趕入所謂的確定提撥制(defined-contribution,DC)計畫,包括401(k)s、403(b)s,還有最慘的457s。某種程度上來說,一般工作者是否應該管理自己的投資,理當取決於所具備的力量。

 

這種情況就如同我們期待普通人可以自行擔任飛機的駕駛員,或家庭外科醫生。荒唐可笑?如果要駕駛一大堆儀表的飛機,或幫兒女割除盲腸,或許確屬異想天開,但對於管理自己的退休投資組合,多數美國人的處境就是如此。

 

事實上,任何正常人只要經過幾個鐘頭的訓練,通常就可以單獨駕駛簡單的飛機;外科醫生有時候也會開玩笑表示,他們可以教導黑猩猩如何進行程序不太複雜的盲腸切除手術。(真正困難的部分,不是知道如何進行手術,而是知道何時應該動手術,還有手術前後的病人照應。)沒錯,正如同最近金融市場大暴走所彰顯的,如何安全而勝任地管理資金,即使對於頂尖的金融專家來說,也經常難以掌握。

 

因此,本書充滿許多認知失調。我喜愛投資活動,也樂於和大家暢談這方面的論述。面對這個人人——不論他們願意與否——都要成為自身投資經理人的世界,協助小額投資人管理他們的退休投資組合,看起來確實是相當崇高的目標。可是,很多情況下,這並不是切合實際的目標。

 

雖說如此,處在目前的市場狀態下,我實在忍不住又寫了一本簡單易懂的金融著作。我的第一本書《智慧型資產配置》(The Intelligent Asset Allocator)顯然不成功。我感激來自各方面的回應,包括學術界和一般讀者。可是,很遺憾地,當親朋好友對我說:「嘿,比爾,你好像知道自己在講什麼,但我看到第2章的時候,就完全睡死了。」所以,我又寫了第二本書《投資金律》(The Four Pillars of Investing),這本書的訴求對象,是普通大學文科的畢業生。這次引起的抱怨稍微少一些,但還是有不少牢騷,有些人認為我使用的表格、圖形和範例太複雜了,而且完全沒必要。

 

這次,我打算寫一本幾乎所有人,尤其是數以千萬計被趕鴨子上架充當投資組合經理人的大眾都能接受的書。可是,我又不想完全拋棄那些內容稍微深奧的論述,所以我就把這方面內容,從正文中隔開,擺在另闢的欄位「數學細節」,供受過數學訓練的讀者參考。這些論述並非必要,但有助於更深入理解相關投資程序。

目錄 Table of Contents

前言 006

序 010

 

第1章 金融簡史 020

緣起 021

幾近亡國的威尼斯 027

風險溢價顯著縮水 030

摘要總結 031

 

第2章 金融市場的本質 032

烏鴉與報酬 032

歷史與數學 037

高登先生的神奇方程式 044

數學細節:股利折現模型 049

甜蜜的家? 055

股市冒險 058

數學細節:風險 064

與上帝賭博 068

法馬的失敗嘗試 070

巨星包袱 074

傑克.柏格計取對手 077

你想要運氣還是技藝? 085

債券基金:更平坦的競技場 087

摘要 087

 

第3章 投資組合的本質 090

資產配置四大必要 092

資產配置兩大步驟 095

數學細節:平均數—變異數分析 104

運勢與分歧波動 106

追逐彩虹 109

摘要 114

 

第4章 鏡中敵人 116

內心的惡魔 118

不當行為 121

便宜的心理治療 137

摘要 146

 

第5章 盜匪之徒 147

烏煙瘴氣的「都會區」 148

基金遊樂園 155

摘要 162

 

第6章 建構投資組合 163

終身財務規劃的基本概念 163

退休儲蓄的基本要點 165

定期定額?定期定值? 173

四類投資人,四種計畫 175

關於重新調整平衡的問題 188

數學細節:重新調整平衡、動能,與回歸均值 192

好好教育小孩 195

摘要 197

 

第7章 核心要義 201

投資理論與歷史概述 202

無所不包的投資組合理論 203

最大的敵人,就是自己 204

正面我贏,反面你輸 204

付諸實踐 205

 

好書推薦 207

附註 210

謝詞 218

 

關鍵字:寰宇出版/ 威廉.伯恩斯坦/William Bernstein /黃嘉斌(譯)

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導覽

本書開始的三章,探討投資方面的基礎理論,以及投資組合設計,並隨性穿插金融發展史方面的內容。我之所以這麼做,是基於兩個理由。第一、理論有時候顯得太複雜。人們處理複雜的東西,往往會做些延伸,編織一些故事;如此不僅有助於理解困難的概念,也會提供一些娛樂效果。(愛因斯坦就很擅長運用深刻的描述,解釋他的相對論:設想兩輛並行列車上的乘客……他之所以這麼做,不僅取悅與教育其他人,甚至協助自己思考,至少當初是如此。)

 

第二、也是更重要的一點,投資人如果不能冷靜觀察當前發生的異常現象而說「我看過這部電影,我知道最後的結局」,即使再精通金融理論,也會迷失。讓我們看個簡單的案例,想必就夠了:1994年,所羅門兄弟的前債券部門主管約翰.梅韋瑟(John Meriwether),結合一群最傑出的金融專家,其中包括諾貝爾經濟學獎得主麥隆.薛里斯(Myron Scholes)與羅伯.莫頓(Robert Merton),組成「長期資本管理機構」(Long-Term Capital Management,LTCM)。這些人不僅懂得所使用之選擇權相關策略背後的數學理論,有些技巧甚至就是他們發明的。

 

最初幾年,這些策略運作得非常成功,創造了高達40%的年度報酬率。可是,此處潛藏一個問題:這些策略依據的資料,只涵蓋相對短暫的期間。他們從來沒想過有必要考慮更長期的資料,或觀察整體金融歷史的發展過程。否則他們就會發現,大概每隔十年左右,金融市場機制就會發生全然脫序的現象,他們原本用以賺取卓越報酬的各種投資關係,就會暫時倒轉而施予激烈報復。

 

1997年,亞洲地區爆發債務金融危機,情況類似我們目前面臨的大崩解,世界經濟與LTCM也被捲入漩渦。次年,危機蔓延到蘇俄,導致某些債務無法履約。結果,除了已開發國家的政府公債之外,全球所有金融資產價格幾乎全面崩潰——這是LTCM交易模型所依據的資料不曾涵蓋的事件——結果在Fed關切眼神注視之下,LTCM被迫清算。所以,梅韋瑟與其幾位傑出的同事犯下了最典型的錯誤:數學正確,歷史卻搞錯了。

 

目前的投資領域,地貌景觀絕對異常,但任何人只要瞭解上個世紀的投資人如何受到這類大災難摧殘,就不難辨識其輪廓。舉例來說,任何人只要熟悉LTCM崩解的過程,對於最近這場金融海嘯就不會覺得全然陌生或意外。重點不在於預測這類大災難何時會發生——那是不可能的——而是要知道它們每隔一段期間就會發生,並依此建構適當的長期投資策略。

 

本書第1章和第2章描述的金融災難,如果還不能說服投資人分散風險,恐怕就沒有東西可以辦到了。第3章準備討論普通投資人如何建構投資組合,而且讓它們起碼可以緩和變幻無常之金融女神可能造成的傷害。

 

如同本書前三章藉由望遠鏡遙望投資發展歷史與金融理論的概況,第4章準備運用顯微鏡,回過頭來檢視投資人的最大敵人:緊盯著我們的鏡中影像。

 

多數人之所以總會搞砸他們的投資組合,是因為人性就像一盤孕育著各種投資心理障礙的培養基。兩種最嚴重的行為障礙,分別是過分自信,以及過度重視近期歷史。

 

1998年,《華爾街日報》刊載一篇經典文章,資深記者葉偉平(Greg Ip)詳細剖析這兩種人性弱點。蓋洛普組織曾經在6月份與9月份調查投資人——剛好在蘇俄債券違約和LTCM崩解事件之前和之後——認為自身投資組合和整體市場的表現。調查結果如下:

 

期望報酬

1998年6月

1998年9月

自身投資組合明年績效

15.2%

12.9%

整體美國股市明年績效

13.4%

10.5%

這份表格凸顯了三件事。

 

第一、請注意大家估計的報酬率有多樂觀。這些數值顯著超越美國股市的長期報酬,而美國在所有主要股票市場之中,其表現幾乎首屈一指。

 

第二、接受訪問的一般美國人,都認為自己的股票投資績效可以勝過大盤約2個百分點(換言之,兩列數據之間的差異)。這相當有意思,因為投資人——整體而言——即是市場。另外,一般投資人甚至沒辦法真正賺取市場報酬,因為他們還要負擔交易成本。經過幾十年的累積之後,任何投資組合都會因為這些佣金成本「消磨」而顯著縮水。

 

最後,也是最有意思的地方,9月份——股市行情顯著下跌之後——估計的報酬數值反而較低。我們都知道一項有關投資的絕對真理:買進的價格成本愈低,將來賣出所實現的獲利通常也愈大。正常情況下,買進價格下跌,期望報酬應該上升。可是,葉先生提供的蓋洛普調查資料卻剛好相反:買進成本高的時候,一般投資人預期的報酬反而較高。

 

美國投資人不只異常自信,他們對於未來的展望,也受到近期行情表現的非理性影響。他們估計的報酬績效,因為1990年代科技泡沫而顯著膨脹;當時任何只要會呼吸的人,都可以賺取每年高達20%的報酬——至少有一陣子是如此。

 

不幸地,市場長期資料顯示,10%報酬率才是常態水準。更糟者,估計未來市場報酬最常用的方法,所顯示的水準更低。可是,最麻煩的是,投資人所做的估計往往會隨著股價實際走勢而朝相同方向移動——而這顯然違背常理。

 

本書第5章與第6章將處理投資產業如何執行投資策略的議題,後者也就是先前數章討論的內容。事實上,各位一旦掌握了投資理論、投資歷史與自身情緒,這應該是最簡單的部分。

 

我要強調三個主要原則:第一、不要太過貪婪;第二、盡可能分散投資;第三、永遠要防範投資業者。人們之所以想要進入投資銀行、證券經紀商或共同基金公司,動機顯然不同於那些立志想當消防員或小學老師的人。投資人自己不論知道與否,他們所進行的是一場漫無止境的零和遊戲,是置身食人魚之間的生死鬥爭,如果不能秉持著戒慎戒恐的態度,即使被金融從業者扒了精光,恐怕都還來不及高呼「騙子」。

 

不妨把本書當作金融市場求生手冊。數以千百萬計的美國人,以及無數的海外投資人,他們被推入洶湧的投資大海。海象的嚴峻程度,超越人們的記憶和想像,但因為金融市場的變態計算,投資人也可以獲取異常水準的報酬。但願本書能夠協助投資人安渡彼岸。

 

威廉.伯恩斯坦(William J. Bernstein)

奧勒岡州北本德(North Bend, Oregon)

 

 

第3章:投資組合的本質

由於不能預測未來,所以我們需要分散投資。

——保羅.薩繆爾森

 

如果可以的話,不妨設想一下1989年12月即將退休的某位日本投資人。旭日之國冉冉上昇;東京皇宮附近土地的價值,甚至超過整個加州房地產,日本生意人大肆併吞美國企業與土地,就像吃薯條一樣。日本製造業者摧殘歐洲與美國競爭同業,不斷提供價格低廉、品質優異的汽車與消費品。短短20年之間,豐田在美國銷售的汽車數量,就不亞於通用汽車。

 

所以,不令人意外地,日本股票提供給日本退休人士的報酬,不只是不錯而已。過去20年,每投資$1於東京證交所掛牌股票,就能成長為$57.23。我們虛構的這位日本退休者應該可以安享天年,與家人共度快樂時光,在夏威夷擁有度假別墅,凡是心中想要的東西,都應有盡有。

 

不幸地,故事的結局並不圓滿。隨後的19年內,由1990年到2008年,投資日本股票的每$1,價值只剩不到60美分,而且這是把股利再投資考慮在內。不過由於1989年當時的日本股價實在偏高,因此也沒有多少股利可供分派。

 

除非分散投資,否則你就可能碰上日本投資人在1989年之後遭受的命運。

 

所以,他的投資組合不足以因應其壽命。他每年提領的比率合理,相當於1990年投資組合價值的5%,結果到了2002年,資金就告罄了。更可怕的是,他目睹著這一切發生。到了退休的第二年,由於整體股票市場下跌,加上他的提領,投資組合就只剩下一半價值。

 

如果擁有部分債券,結果顯然會好多了。他如果同時投資美國與歐洲股票市場,結論將全然不同。

 

身為美國投資人,這個故事是否讓我們覺得沾沾自喜?不當如此,因為相同的故事也可能發生在2008年退休的美國人身上。未來20年,美國股票的表現可能顯著落後日本股票,就如同1970年到1989年之間的情況。另外,某些海外股市,或國內的某些股票或債券類別,表現可能遠超過美國與日本大盤。當然,美國股市也可能繼續保持最耀眼的演出。將來的事情,誰也不知道。

 

為什麼不完全避開風險,全部持有公債、國庫券或定期存單呢?對於典型的退休人士,這不是合理的選擇。根據美國社會安全局的調查,平均年齡65歲的男人與女人,分別可以活到81.67歲與84.50歲。一旦活到這個年齡,則平均還有7年的壽命。所以,由於生活型態改變,醫療技術進步,這些人有相當高的機率活到90歲甚至95歲。

 

國庫券殖利率目前幾乎是零,通貨膨脹的歷史平均水準約為3%。因此,退休者如果每年為投資組合支領5%,再加上3%的通貨膨脹,投資組合價值實際上每年耗損8%,所以只要12.5年左右就會耗盡所有儲蓄。請注意,這還是最佳情節發展,完全沒有考慮通貨膨脹可能突然惡化,或可能發生昂貴的醫療費用。

 

對於年輕的儲蓄者來說,只投資「安全」資產更為不可行,因為退休基金本身會因此不能累積到夠大的規模。本書第1章已經談到,投資人如果不承擔合理程度的風險,就不可能賺取合理程度的報酬。就目前情況而言,風險看起來很高,投資人承擔了較高的風險,未來的報酬應該也會很高。另外,想要賺取高報酬,最穩當的方法就是分散投資風險資產。

 

資產配置四大必要

實際談論投資最重要的資產配置決策之前,我們需要先瞭解四件事情:盡可能儲蓄、確定課稅帳戶內有足夠的應急流動性、盡可能分散投資、投資工具採用指數型或被動型基金。

 

◆讀者如果不能儲蓄,就沒必要繼續浪費時間閱讀本書。永遠要記住教科書對於投資所做的定義:遞延目前消費以供未來的消費。讀者如果不能遞延目前消費,就注定年老要進入貧民窟,即便擁有華倫.巴菲特的投資技巧也沒用。

盡量儲蓄,而且直到死亡之前都要如此。最近,某些金融經濟學家倡導「平滑化消費」的概念,也就是說一輩子都維持穩定的生活水準,而且特別提醒大家不要「過度儲蓄」(黃金年代遞延的消費不要過多)。各位應該牢記巴斯葛引述的賭局:千萬不要陷入最糟的情節發展。儲蓄過多遭致的後果,嚴重程度絕對不能和儲蓄不足相提並論;目前,有無數美國人要感謝自己儲蓄「過多」,也有無數美國人後悔自己儲蓄不足。

 

◆另外,實際建構長期投資組合之前,要保留足夠的資金,數量至少要能夠因應6個月失業或不能工作的生活所需。這些儲蓄應該保留在課稅帳戶,如此才能避免在最低退休年齡59½歲之前從IRA或401(k)帳戶提領資金而受到嚴厲懲罰。(根據IRS的「等額支付」或「72(t)規定」,退休者在59½歲之前提領,可以不受懲罰,但千萬注意:如果沒有嚴格遵循IRS的規定,懲罰是相當嚴厲的。)

 

本書的所有討論,都是以長期儲蓄決策為準;換言之,退休、長期慈善捐獻、兒孫信託基金,或長達15年之後的大學教育基金。本書完全不討論5年之內所需要的儲蓄如購屋頭期款。關於這方面儲蓄,要點很簡單:資金投資最安全的短期投資工具,譬如高級短期債券或定期存單。如果想購買債券或債券基金,得注意平均到期時間必須短於儲蓄期限。購屋頭期款的儲蓄,絕對不該投資股票市場,最近的經驗應該可以說服你這點:價值可能在12個月之內腰斬。

 

盡可能分散投資。投資人雖然可以DIY股票和債券的投資組合,但如果真的這麼做,或許就太蠢了。

 

◆如同普通人一樣,時間如果夠久,多數企業也會死亡。相當矛盾地,過去10年內,有三分之二數量的股票,其價格表現不如大盤市場;市場報酬大部分來自相對少數表現優異的企業,譬如年齡已經115歲的奇異電器。企業合併與拆分(spin-offs)也有貢獻,譬如上個世紀的AT&T與標準石油。

 

有些專家主張,只要持有15或30支股票,就能建構足夠分散的投資組合。由狹義的統計觀點來說,這種說法可以成立;這類相對小型的投資組合,每天發生的價格波動程度未必超過整體市場。可是,這遺漏了一個重點:小型投資組合的價格波動程度雖然偏低,但更可能把投資人送到貧民窟。金融研究專家朗恩.瑟爾茲(Ron Surz)曾經建構1,000個隨機投資組合,分別由15支股票構成,然後追蹤這些投資組合往後30年期間的表現。第95百分位或以上的「幸運」投資組合,期末價值為市場的2.5倍;第5百分位或以下的「不幸」投資組合,期末價值只有市場的40%。

 

◆沒錯,挑選少數股票構成的投資組合,可以提升致富的機率,但——如同前述研究報告顯示的——也會提升貧窮的機率。透過被動管理或指數型基金而持有整體股票市場,投資人保證可以擁有所有致勝的企業,取得市場報酬。沒錯,投資人也會因此持有所有經營失敗的企業,但這並不特別重要;任何股票所能造成的最大損失,就是當初買進金額的100%,但致勝企業在10年或20年期間,可能創造1,000%,或甚至10,000%的報酬。投資人只要錯失一、兩個這類致勝企業,投資組合的整個結果將全然不同。舉例來說,Wilshire 5000指數類型的「整體股票市場基金」大體上就擁有美國所有上市股票,我們很難建構更分散的股票投資組合。很多大型基金公司都提供這類指數型投資組合,年度費用往往只要0.07%,甚至低於我們自行建構的大型股票組合。

 

資產配置兩大步驟

解決了這些基本準備之後,我們可以開始來處理資產配置的議題了——如何運用第1章討論的各種資產類別,實際建構投資組合。好消息是整個程序並不困難。投資人實際上只需要做兩項重要決策:

1.股票與債券之間的整體配置。

2.股票資產類別之間的配置。

 

關於第一個決策,也就是有關股票與債券之間的配置比例,讓我們引用投資管理大師查爾斯.艾利斯(Charley Ellis)的比喻:

問題:如果可以選擇,你選擇哪個?

選擇A:股價大幅上漲,而且長期維持高檔。

選擇B:股價大幅下跌,而且長期維持低檔。

 

當然,這個問題有點玄機。多數投資人可能寧可要「選擇A」。艾利斯卻認為,長期投資人顯然應該偏愛「選擇B」。

 

想要瞭解其中道理,讓我們重新觀察美國股票市場2009年的高登方程式。當時,股票期望報酬率包括2.5%的股息殖利率,以及1.32%的股息歷史成長率。所以,股票期望報酬率主要是由目前的股息殖利率構成,而不是股息成長率。另外,艾利斯認為:

 

就如同我們為了生產牛奶而購買乳牛,為了生產雞蛋而購買母雞,我們購買股票,是為了未來的股利。假設我們經營牧場,當然希望能夠低價買進母牛,如此每$1投資才能生產更多的牛奶,不是嗎?

 

華爾街的諺語也說:「買乳牛是為了牛奶,買母雞是為了雞蛋,買股票,當然是為了股利。」投資期間愈長,這方面分析愈有效。25歲的年輕人正打算積極儲蓄退休基金,當然祈禱會碰上長達數十年的大空頭市場,如此他才有機會低價買進股票。

書籍基本資料

  • 分類:股票
  • 作者: William Bernstein
  • 譯者: 黃嘉斌(譯)
  • 出版社: 寰宇出版
  • 出版日期:2018-01-22
  • ISBN:9789869568739
  • 商城書號:F419
  • 規格:14.8 X 21公分 / 平裝 / 黑白 / 初版 / 淨重326g

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